九鼎投资蔡蕾：历史转折点上的中国PE
2015-04-08
金融从专业角度来看很简单，就看两端，来源端和运用端，PE就是P+E，私募+股权。PE的一切作用、功能，演绎的各种故事就是P和E。
来源端是Private，私募，门槛比较高，相对运作起来更灵活，决定了PE可以干一些长期的事情。运用端是Equity，股权而不是上市公司，各种各样的金融产品可以组合应用，就比绝大多数的资管机构更加灵活，投资时可以对赌，可以回购，所以PE要求回报比较高。我们自己的项目做决策的时候没有30%的IRR是没有办法做的。
因为PE的来源端和运用端的特点，我认为PE的本质就是双重属性。现在一个比较热的词是“跨界”，PE就是标准的跨界产物：一方面是金融资本，有很好的收益和风险的匹配；另一方面又是主动投资，周期很长，参与程度很深，带有产业资本的属性。所以PE是标准的在金融、产业两大领域进行跨界的资本。我们看到的PE领域各种各样的传奇故事，就是来源于这两个特征。我自己如果不是20年前看过一本书叫《门口的野蛮人》，就不会进入PE。VC也是特殊的PE，VC时间周期更长，主动性更高，专业性也更高。
在上面这个大的理解下，看一下中国PE这十几年。最早从鼎晖和深创投开始，各类PE回购结合所处的时代特征，对各种各样的投资机会进行了大量的探索。在成长型、VC型、并购、跨境、国企投资等等方面做了尝试，形成了不同机构的风格。
现在中国PE正处在历史转折点。我们面临极其重大的机会：首先，PE是金融资本，当前中国金融的改革甚至是金融爆炸，利率问题、汇率问题、金融机构准入等等问题，传统金融产业在改革和互联网金融的冲击下版图会彻底改变。其次是产业领域的大规模调整，传统产业几乎都要彻底洗牌，同时产业还要升级，PE在产业投资领域机会很多。其三是产权改革，国企有几十万亿的净资产要搞混改，浙江民企很多但第一代创业者要交班，能不能传承下去，本质上也是产权改革。另外，还有中国资本如何走出去的国际化投资问题，经济如何高度信息化的问题等等。这些对投资机构来讲都是重大机遇，当然也是挑战，不能抓住机遇的PE机构在其他机构或者其他门类机构的竞争下就会消失。
在这个历史转折点上再看中国的PE，挑战大于机会。还是按照P+E来分析：
第一，资金端、来源端。PE最大的挑战就是，一句话，钱太少。中国PE还太弱，没有多少资本，干不了太大的事儿，重大的交易没钱玩不了。这是最大的挑战。
第二，投资端、资产端。客观来讲，中国绝大部分PE在这个方面没有什么突出能力，几乎没有深入介入到中国的主流经济和产业活动，绝大部分PE机构在中国主流经济活动之外。巴菲特给股东最新的信中说，投资了9家半的世界财富500强企业，还有490家半等着他去收购。他已经是84岁的老人，还有这样的豪言壮语，中国PE机构还没有这个能力。
第三，因为P端和E端能力不够，PE机构整体就没有达到在社会资源配置中应该达到的作用。本身我们PE是既跨金融又跨产业，有很强的灵活性，各种手段可以综合应用，应该在社资源配置上发挥很重大的作用，但是没有。与中国经济和资本市场的体量相比，中国产业参与全球竞争的比例还远远不匹配。美国的第四次并购潮中，KKR和黑石这批PE主导将当时的大集团重新拆掉。这一、二十年美国的创新主要集中在互联网、新能源等领域，也是VC机构和广义的PE机构所催生的。那些推动人类历史前进的重大活动，中国PE机构还参与很少。我们又在跨金融，又在跨产业，但既不叫金融机构也不叫产业投资。夹在中间，四不像，这就是挑战。
下面和大家分享一下，我们怎么在这个大的背景下寻求突破。
首先是P端、资金端的突破。
投资机构也好、资管机构也好，第一要务就是找到资本，巧妇难为无米之炊，没有钱再怎么干都不行。资金来源的性质、周期、要求决定了资金运用的要求。九鼎一直要求高回报，这就是来源端的客户决定的。当前PE机构最大的问题就是没有多少钱，怎么找到更多的钱，找到更长期的钱，找到大钱，必须在来源端突破才可以。
最近业内探讨比较多，包括监管部门也在讲，要从原来标准的私募，就是小私募，走向大私募，甚至走向小公募。出资人方式、门槛、手段都必须要创新突破。美国SEC的最新法案已经明确了股权众筹的监管要求，意味着PE的融资模式可以同样突破。
PE募资最终要走向公募化。其实这个已经不只是研讨了，已经在实践了。国外有KKR的上市基金，国内也有去年中石化混改时的嘉实公募化基金。这方面我们各个机构都可以探索。
还有很重要的就是PE基金的流动性。要扩大融资规模，不解决流动性就很难。PE基金二级市场、机构间市场、大量的互联网金融，在线与非在线的金融资产交易等，PE基金的流动性问题可以从这些方面做探讨解决。
其次是E端、投资端的突破。
我一直认为，投资机构或者资管机构要存活下来资金很重要，但是长期决定其价值的还是在运用端。一个机构管钱的水平、运用资金的效果，在不同的资产类别与周期上配置的能力，或者说得实在一点，管基金的回报水平长期看是多少，决定了这个PE机构的竞争力和价值。
如何实现这个突破？我认为首先是机构的理念、视野、格局，其次是专业、能力、手段，基础则是团队、机制、体系。要有大的突破需要看到系统性机会，把握住真正能够带来巨额回报的机会，基于全资产领域、基于全球、基于产业上下游进行布局。
第三，机构的整体升级进化。
PE机构真正实现突破不只是具体的资金端或者是投资端的突破，机构的整体升级进化更加重要。
先说监管，要结合具体的监管环境。今天这个会议是协会主办的，PE有组织了。我琢磨在中国好多事情有监管会更好一些，做得更大的行业都是有监管的，没有监管的机构就像是没有父母的孩子一样。监管很重要的是可以代表整个行业去把握一些机会。现在都在谈国企混改，各种模式。我认为其实很简单，不管是国资管理，还是国企管理，以PE模式来干就基本可以解决。
GP上市问题，PE机构是不是自己做成了上市公司。九鼎投资去年新三板挂牌，原来大家不理解，现在新三板火起来，就理解了。黑石2007年上市，管出资人钱的机构变成了自己有钱的投资机构，这个变化影响很深远。九鼎投资去年的挂牌，对PE行业的发展应该也起到了很大的探索作用。
PE行业的整合。中国PE的门类、门派非常分散，PE和其他任何一个行业一样也都必然会经历整合并购。九鼎投资有一些计划，对于细分资产门类看到好的机构和团队我们可以合作，我们还有“小巨人”计划，可以与不同领域的优秀人才共同搞合资GP，共同做强，去和外资、其他的资产管理机构进行竞争。
PE的信息化。信息化初看和PE机构关系不大，但其实做投资最核心就是信息。在信息化的历史大背景下PE机构本身能不能在信息化、网络化方面有突破的创举，在资产配置上获得更强的能力和更高的效率，竞争性更强，这也是PE机构升级进化最重要的举措之一。
这是我们的思考和实践，谢谢大家。